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La cocina de la deuda de Vidal: propaganda anti K y el riesgo provincia

El contenido del documento redactado para el reciente caso del endeudamiento en euros. Riesgos, incertidumbres y estructura deficitaria, confesada a los inversores en un memorándum de ofrecimiento.

Por 21/03/2018 11:33

El gobierno de María Eugenia Vidal comenzó a surcar otro camino de endeudamiento a partir de la aprobación de términos y condiciones financieras generales de títulos de deuda pública a emitir por hasta $22 mil millones. Además de los colocadores - Banco de Galicia, Itaú, Citicorp y HSBC-, se escogieron los encargados de la asesoría legal para esta nueva aventura: Cabanellas–Etchebarne–Kelly y Cleary, Gottlieb, Steen & Hamilton LLP. En lo que refiere a éste último, entre sus tareas consignó la “preparación y redacción del documento de oferta en inglés (offering memorandum) a ser usado en la oferta internacional”, recordando el estudio jurídico neoyorquino su “experiencia en emisiones recientes de la Provincia”.

En efecto, Cleary, Gottlieb, Steen & Hamilton LLP participó del proceso de emisión de deuda que la administración vidalista hizo en julio del año pasado por 500 millones de euros al 5,375% y con vencimiento el 20 de enero de 2023. Allí –al igual que se hará en esta oportunidad-, se emitió un offering memorándum (memorándum de ofrecimiento) destinado a los inversionistas extranjeros que estuviesen interesados en los títulos de deuda bonaerenses.

Además de una descripción de las características principales del instrumento de deuda a ser emitido y los mecanismos de liquidación de la colocación de dicho instrumento, el memorándum de ofrecimiento redactado por los asesores elegidos por Vidal expone en crudo los riesgos de invertir en la Provincia, plantea incertidumbres a futuro y da cuenta de la estructura deficitaria del Estado bonaerense, plasmando, así, un escenario mucho más agreste que aquel que reflejó el Ministerio de Economía provincial en los albores de la administración vidalista, cuando se hizo una sintética presentación en inglés destinada a captar confianza en pleno proceso de “volver al mundo”.
 


Bajo el lema “Building a better future” (Construyendo un mejor futuro), aquella presentación promisoria afirmaba que los “años de desconfianza entre el Gobierno Federal y el de la Provincia de Buenos Aires, llegaron a su fin", no sin contextualizar esa leyenda con una imagen del ex gobernador Daniel Scioli y la ex presidenta Cristina Fernández de Kirchner con rostros de pocos amigos.

Tras detallarse “el significativo déficit social y de infraestructura” que conformaba “la herencia”, la filmina marcaba que “la nueva relación entre el Gobierno Federal y el de la Provincia de Buenos Aires (PBA) puede ayudar", ya que “Mauricio Macri ha sido el mentor de María Eugenia Vidal” y sus objetivos están alineados.



EL MEMORANDUM. Pero, al momento de salir al mercado de capitales, los riesgos de inversión no pueden obviarse. En el memorándum de ofrecimiento realizado para la emisión de títulos por 500 mil euros, se hizo un pormenorizado registro del estado de situación de la economía bonaerense. Cabe señalar que dicha emisión fue la más significativa a la hora de contribuir al aumento de stock de deuda de la Provincia durante el tercer trimestre de 2017 (explicando el 46,4% del incremento bruto).

En las recomendaciones previas a adquirir los títulos, el memorándum hace un repaso del derrotero cambiario desde febrero de 2002 -fin de la convertibilidad- hasta estos días. Tras esto, se detallan las "numerosas reformas económicas y políticas significativas" de la gestión Macri entre las que pondera los cambios en el INDEC "para reestablecer su credibilidad", la quita de retenciones y "la reducción en los subsidios a los usuarios residenciales de energía (excluyendo aquellos de bajos ingresos) y al transporte". Además, se recalca el acuerdo con "holdout creditors" -fondos buitre- en abril de 2016.

Más allá de estos aspectos exaltados, se advierte: “Argentina ha experimentado inestabilidad política, social y económica en el pasado y puede experimentar más inestabilidad en el futuro. Cualquiera de estos factores puede afectar negativamente a la liquidez, los mercados comerciales y el valor de Valores de deuda de Argentina y la capacidad de Argentina para pagar su deuda. Las condiciones económicas de la Provincia dependen, en gran medida, en las condiciones macroeconómicas y políticas que prevalecen en Argentina. Un empeoramiento de las condiciones económicas en el país podría tener un efecto adverso en la economía de la Provincia, los ingresos actuales y la capacidad de servicio sus obligaciones de deuda, incluidas los títulos”.

 


Y se añade: “La provincia se encuentra en Argentina, que es un país de ingresos medianos y una economía de mercado emergente. Invertir en economías de mercados emergentes generalmente implica riesgos. Estos riesgos están asociados con los problemas políticos, sociales y eventos económicos que pueden afectar los resultados económicos de Argentina”.

A modo de diagnóstico puntual del Estado bonaerense, se detalla que, “en 2016, el balance primario registró un déficit de $15,080 millones, en comparación con el déficit de $11.60 mil millones de 2015. En 2016, se registró un déficit financiero de $31.05 mil millones, en comparación con el déficit financiero de $21,47 mil millones de 2015”.

En lo que refiere a la deuda del sector público, el documento detalla que el endeudamiento bonaerense pasó de 14.744 millones de dólares en 2012 a 12.353 millones en 2016. Vale señalar que, al 30 de septiembre de 2017, la deuda pública de la PBA ascendió a 15.002,3 millones de dólares.

Sobre el balance primario bonaerense, se alerta: “Puede ser insuficiente para cumplir con sus obligaciones de servicio de la deuda, incluido el de los títulos. Aunque la Provincia obtuvo financiamiento de los mercados internacionales de capital para cubrir parte del déficit de la Provincia en los últimos años, incluido este año (2017), la Provincia no puede asegurarle que los inversores y prestamistas extranjeros estarán dispuestos a prestar dinero a la Provincia en el futuro, o que la Provincia pueda o quiera acceder al capital internacional mercados. La Provincia tampoco puede asegurarle que las fuentes locales de financiamiento, como a través del capital nacional de mercados o asistencia del gobierno federal, seguirán disponibles. La pérdida o limitación de estas fuentes de financiamiento o la incapacidad de la Provincia para atraer o retener inversión extranjera en el futuro podrían afectar negativamente el crecimiento económico de la provincia y las finanzas públicas y la capacidad de cumplir con sus obligaciones de deuda, incluidos los títulos”.
 


“GASTOS DE PERSONAL”. El memorándum incluyó “los gastos" en los trabajadores estatales dentro de los “factores de riesgo”. En esa línea, se considera: “Los aumentos en los gastos de personal pueden tener un efecto adverso significativo en las finanzas públicas de la Provincia y su capacidad para pagar su deuda (…) El número de empleados públicos de la Provincia autorizados a ser contratados por cada año fiscal por la ley presupuestaria aumentó significativamente en los últimos años. Los gastos de personal representan el mayor gasto de la Provincia y durante 2015 y 2016 alcanzó 51.9% y 49.8%, respectivamente, del total de gastos corrientes”.

Y ahonda en ese concepto: “La Provincia tiene flexibilidad limitada para reducir los gastos de personal en el futuro, ya que los empleados están cubiertos por garantías constitucionales de seguridad laboral. Como resultado, los aumentos en los gastos de personal pueden tener un efecto adverso en la economía, la condición financiera y la capacidad de la provincia para atender sus obligaciones de deuda, incluidos los títulos”.

LITIGIOS E INFLACIÓN. Un apartado del memorándum se aboca a los litigios judiciales. Aquí, se informa: “La Provincia es parte demandada en varios juicios relacionados con su incumplimiento en 2002 de su endeudamiento. Actualmente –hacia julio de 2017- hay 17 sentencias finales y no apelables y dos demandas pendientes contra la Provincia relacionado con el incumplimiento de 2002 en sus bonos. Estas sentencias y demandas son en tres diferentes jurisdicciones: Estados Unidos, Alemania y Suiza”.

A su vez, aunque se ponderó que “la actual administración federal ha implementado varias medidas dirigidas a controlar la tasa de inflación”, el Estado bonaerense “no puede asegurar que las tasas de inflación disminuirán o se mantendrán estables en el futuro” ya que el manejo de los instrumentos tendientes a bajar la inflación “no están bajo el control de la Provincia”.