La firma de inversiones Consultatio estimó en el último informe que elaboró para sus clientes que “el mercado le estaría asignando una probabilidad creciente a lo que denominamos un ‘canje a la uruguaya’” a partir del año que viene, que consistiría en un acuerdo de renegociación de la deuda con tenedores privados para evitar un default posponiendo los vencimientos.
“Si miramos las cotizaciones de la deuda emergente, podemos inferir que, desde mediados de febrero, la caída de la deuda local no obedece a un shock externo, sino que se trata de un factor 100% idiosincrático”, señaló el trabajo.
Consultatio aludió así al hecho de que la tendencia a la caída en la cotización de los títulos de deuda argentina persiste, lo que ha llevado al riesgo país a sus máximos niveles del año y aproximándose al récord de 837 puntos básicos registrado en diciembre, récord en la era de Mauricio Macri.
En ese sentido indicó que “la dinámica de los CDS (Credit Default Sswaps, seguros contra cesación de pagos) no solo indica que Argentina fue a contramano del mundo, sino que la deuda local cayó a su menor nivel en mucho tiempo. Las probabilidades implícitas de default en los CDS a cinco años llegaron a rozar el 50% en la semana (pasada), mientras que las de 10 años rondaron la zona del 80%, en máximos de la era Macri y niveles muy similares o incluso marginalmente superiores a los vistos durante julio del año pasado, en medio de la crisis cambiaria”.
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Así, continúa, “el mercado habría comenzado a pensar como una posibilidad un canje de deuda parecido al que Uruguay hizo en mayo de 2003. Si bien Argentina tiene una vasta experiencia en términos de defaults y canjes, la realidad es que nunca se llevó a cabo nada demasiado parecido al canje uruguayo”.
“Lo que ensayó Uruguay en 2003 fue una experiencia que consistió en ofrecer nuevos instrumentos con una quita en términos de valor presente (respecto de los instrumentos que se canjeaban), que se logró vía una extensión de los plazos de los mismos (en general, de cinco años) y tasas de interés similares. El objetivo del canje uruguayo no fue la reducción del stock de deuda como tal, sino alcanzar una mejora en el perfil de los servicios de deuda de la manera más amigable con el inversor posible. De hecho, el canje uruguayo no incluyó un default y fue voluntario, además de realizarse con el apoyo explícito del FMI”, explicó.
El debate quedó instalado ni bien el Gobierno acudió al Fondo Monetario Internacional (FMI): lo que estaba en juego era el repago de los compromisos de 2018 y 2019, es decir evitar un default, una vez que el mercado internacional se cerró súbitamente ante lo que interpretó como un sobre endeudamiento peligroso del país. De inmediato, la idea de una eventual renegociación se instaló entre los economistas, algo de lo que Letra P dio cuenta en septiembre del año pasado.
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La novedad es que el incremento de la deuda hasta casi el 100% del PBI y la acumulación de vencimientos en los próximos años podrían llevar a buscar esa salida al propio Macri si es que logra la reelección en octubre, creen algunos en el mercado. Es decir, que la posibilidad de una renegociación responde a un problema estructural de solvencia del país más que a la vocación ideológica de un gobierno de un signo político determinado.
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En lo que respecta a Consultatio, la destinada apunta a que sus clientes tengan cuidado al invertir en riesgo soberano local. Según explicó, con la deuda argentina se está dando un fenómeno particular: si normalmente los bonos más largos son los que deben rendir más porque más tiempo equivale a más riesgo, lo que está ocurriendo es lo opuesto.
Así, por ejemplo, un título como el Bonar 2020 rinde un 15% mientras que un Discount, que vence en 2035, lo hace por debajo del 11%. Cuando se produce lo que se conoce como “inversión de la curva de rendimiento”, es porque el mercado cree que el cumplimiento de los compromisos más inmediatos se hace muy incierto.